De terugkeer van reflatie als beleggingsthema

Met Noord-Korea in de achteruitkijkspiegel concentreerden beleggers zich wat meer op de fundamenten, die niet zo slecht zijn. De meeste grote economieën groeien tegelijk, de rentes blijven laag en de inflatie geraakt dichter bij de doelen van de centrale banken. De markt onderzocht ook zorgvuldig elk nieuwtje uit Washington om in te spelen op de algemeen verwachte belastinghervorming van de regering-Trump.

Misschien is daardoor de reflatiehandel teruggekeerd. De meeste aandelenindices stegen sterk, behalve in markten als de FTSE 100 en de Borsa Istanbul omwille van de politieke instabiliteit. Wat de sectoren betreft, presteerden cyclische waarden beter dan basisconsumentengoederen en nutsbedrijven. De Amerikaanse en de meeste Europese staatsobligatierentes op middellange tot lange termijn daalden, waarbij de Amerikaanse tienjaarsrente 2,33 % bereikte tegen het einde van de maand. De edelmetalen bleven achter tijdens dit vertrek uit veilige beleggingen, en olie klom met bijna 10 % in 1 maand, waarbij ruwe WTI-olie $ 52 haalde.  

De HFRX Global Hedge Fund EUR-index steeg met +0,39 %.

Gemiddeld genomen, boekten long/short-aandelenbeheerders positieve resultaten in september. De sterke rotatie vanuit groei- en defensieve sectoren naar waarde- en cyclische aandelen speelde in het voordeel van aandelen in de industrie en materialen, ten koste van nutsbedrijven en basisconsumentengoederen. De energieaandelen werden omhooggeduwd door de rally van de olieprijzen. De totale gegenereerde alpha nam af, omdat shortposities het beter deden dan longposities. Daardoor werd het moeilijker voor marktneutrale fondsen om positieve resultaten te behalen. In Europa hadden long/short-aandelenbeheerders met een nettolongpositie de wind in de zeilen. In september lag de nettoaankoop van Europese aandelen immers op het hoogste niveau sinds begin dit jaar, vooral voor cyclische aandelen. In de VS waarschuwde minister van Financiën Steven Mnuchin dat als de verwachte belastinghervorming er niet kwam, die mislukking een negatieve impact zou hebben op de winsten van de aandelenmarkten. In Europa blijft de ECB voorzichtig communiceren over de eventuele wijzigingen in haar steunmaatregelen. Ze is bezorgd over de huidige sterke euro en de mogelijk negatieve impact ervan op het herstel van de Europese economie. Niettemin zet de recente normalisatie door en stappen we progressief over naar meer procyclische beheerders. Volgens ons zijn ze het beste gepositioneerd om voordeel te halen uit het ondernemingsvriendelijke beleid dat we verwachten van de nieuwe regeringen in de VS en Europa.

De rendementen van global-macro-beheerders liepen de voorbije maand sterk uiteen. Discretionaire strategieën presteerden beter dan systematische beleggingsprocessen, omdat zij zich sneller kunnen aanpassen aan een veranderende omgeving. De sterke ommekeer in de grondstoffenprijzen, obligatierentes en in zekere mate munten hebben de resultaten negatief beïnvloed. De meeste discretionaire beheerders met ruime posities in Puerto Ricaanse schulden en longposities in de Turkse aandelen en munt sloten de maand lager af. Discretionaire beheerders slaagden erin om 2017 vlotter door te komen dan systematische beheerders, die het moeilijk hadden om munt te slaan uit hun posities in munten, grondstoffen en obligaties. De prijzen voor activa zullen aanzienlijk blijven verschuiven naarmate de verwachtingen zich aan de realiteit aanpassen. Macro-strategieën zullen die brede marktbewegingen kunnen vatten en ervan profiteren dankzij de toenemende volatiliteit van de rentes en wisselkoersen. Ons global-macro-mandje kan onze nettolongpositie compenseren, want het belegt in diverse risico's voor onze aandelenfondsen.

Sinds begin dit jaar hebben kwantitatieve strategieën het moeilijk om positieve rendementen te boeken. De modellen op lange termijn werden minder geraakt door de kortstondige ommekeer in de marktstemming. Buiten sporadische gebeurtenissen, zoals de spanningen tussen Noord-Korea en de Verenigde Staten tijdens de afgelopen zomer, blijven de volatiliteitsindices in de VS en Europa dicht bij absolute dieptepunten. Dat is een tegenvaller voor de meeste strategieën. Volatiliteit shorten blijft een gunstige strategie, maar in het algemeen zou een grotere volatiliteit het aantal opportuniteiten in ons kwantitatieve mandje verhogen.

We hebben onze allocatie aan fixed income arbitrage op hetzelfde niveau gehouden. Na de Franse verkiezingen verkleinde de spread tussen Duitsland en Frankrijk, en Europese swapspreads keerden terug naar het niveau van december 2016. Omgekeerd is de volatiliteit van rentevoeten sindsdien licht toegenomen in de eurozone.

De spread tussen de US Libor en OIS keerde terug naar zijn historische laagtes en vroegere prijsregime.

Sinds begin dit jaar hebben onze macro-beheerders voor de groeilanden rendement behaald in Azië en Latijns-Amerika. In september boekten enkelen van hen negatieve rendementen omwille van longposities in Puerto Ricaanse obligaties en longposities in de Turkse lira. Toch bieden de groeilanden nog altijd talrijke beleggingsopportuniteiten over alle activaklassen heen (munten, rentecurve, individuele aandelen en schulden).

We staan positiever tegenover de strategie, ook al houden we rekening met de risico's die gepaard gaan met de duidelijke longpositie van event-beheerders. Als het ondernemersvertrouwen niet wordt aangetast door politieke blunders, kan het aantal transacties toenemen als een zekere mate van deregulering wordt doorgevoerd in de VS en ook in Europa. In dat geval zouden de grote cashoverschotten die Amerikaanse bedrijven in het buitenland aanhouden, kunnen terugkeren en worden ingezet voor overnames. We lijken dichter bij de langverwachte belastinghervorming, nu de Amerikaanse regering een blauwdruk zal aankondigen tegen eind oktober.

De beleggingen in de Europese event-beheerders die we verkennen, zullen profiteren van de behoefte om de groei mee te pikken. In F&O-strategieën verkiezen we minder statische beheerders en beheerders die sterker op spreads focussen, omdat de gemiddelde spreads aanzienlijk zijn verkleind.

We zijn optimistischer over de cyclus van distressed debt omwille van de stijging van de rentes en de afbouw van de monetaire versoepeling. Tot dusver zorgde de energiesector, die de voorbije jaren ontzettend veel schulden heeft uitgegeven, voor een aantrekkelijke verzameling van opportuniteiten omwille van de volatiliteit van de olieprijzen en haar impact op die effecten. De traditionele bakstenen detailhandelaars worden zwaar getroffen door technologische innovaties. Dat leidt tot heel wat ontwrichte waarderingen binnen de sector.

De zoektocht naar rendement en de nul- tot negatiefrentende omgeving ondersteunen de activaklasse nog altijd, maar de volatiliteit kan pieken als snelle veranderingen in het monetaire beleid de markt verrassen.